آینده به بلوغ و کالاهای آینده نوسانات بازگشت: نقش اطلاعات نامتقارن متغیر زمان

ما تأثیر عدم تقارن اطلاعات را در رابطه بین زمان تا زمان و نوسانات بازده قراردادهای آتی کالا بررسی می کنیم. با استفاده از تجزیه و تحلیل میانجیگری ، ما شواهد محکمی پیدا می کنیم که اطلاعات نامتقارن متغیر زمان نقش مهمی در تأثیرگذاری بر الگوی زمان به استعاره آتی کالا دارد. ما استدلال می کنیم که این نتایج تا حدودی نتیجه ای از تأمین مالی بازارهای کالایی است که منجر به فعالیت تجاری قابل توجهی توسط پرچین های ناآگاهانه با بالغ شدن قراردادها شده است.

معرفی

در این مقاله به بررسی چگونگی عدم تقارن اطلاعات در بازار آینده کالاها بر الگوی زمان وبندی نوسانات بازگشت آتی (یعنی اثر بلوغ) می پردازد. تحقیقات تجربی قبلی که سعی در توضیح رابطه بین نوسانات بازگشت و زمان به بلوغ دارد ، به طور کلی فرض می کند که سرمایه گذاران به صورت متقارن مطلع می شوند (ساموئلسون ، 1965 ؛ اندرسون و دانتین ، 1983 ؛ بسمبیندر و همکاران ، 1996). با این حال ، این فرض به ویژه واقع بینانه نیست ، زیرا نوسانات بازده از فعالیت های تجاری سرمایه گذاران ناشی می شود که انگیزه تجارت آنها بر اساس مجموعه اطلاعات فعلی است که نه در بین سرمایه گذاران یکدست و نه بر زندگی قرارداد آینده ثابت هستند. شناخت صریح از این تنظیم واقع بینانه تر ما را به بررسی عواقب آرامش فرض اطلاعات متقارن تبدیل می کند.

در بررسی تأثیر عدم تقارن اطلاعات بر اثر بلوغ قراردادهای آینده کالا ، ما دو رشته از ادبیات را به هم وصل می کنیم. اول ، ادبیات در مورد تأمین مالی بازارهای آینده کالاها نشان می دهد که عدم تقارن اطلاعات به طور قابل توجهی بر نوسانات بازگشت آینده تأثیر می گذارد (هندرسون و همکاران ، 2015 ؛ Singleton ، 2014. Singleton (2014) ادعا می کند که تجارت شرکت کنندگان در بازار با تفاوت در اعتقادات منجر به رانش می شوددر قیمت معاملات آتی نفت. هندرسون و همکاران (2015) به صورت تجربی نشان می دهند که تجارت ناآگاهانه از یادداشتهای مرتبط با کالا (CLN) باعث می شود که پرچین ها بازده غیر طبیعی را در قراردادهای آتی پیرامون تاریخ صدور CLN از بین ببرند. هندرسون و همکاران (2015) شواهد دیگری ارائه می دهند. دلالت بر اینکه میزان چنین معاملات ناآگاهانه وقتی قرارداد آتی نزدیک به انقضاء آن باشد ، قابل توجه است.

با این حال ، آنچه ادبیات فوق به صراحت مورد بررسی قرار نمی گیرد ، این است که چگونه سطح عدم تقارن اطلاعات در بازارهای آینده کالا می تواند بر اثر بلوغ تأثیر بگذارد (به ساموئلسون ، 1965 ؛ اندرسون و دانتین ، 1983 ؛ بسمبیندر و همکاران ، 1996 ؛ دوونگ و کالف ، مراجعه کنید. 2008). نزدیکترین چیزی که این رشته دوم ادبیات (به عنوان مثال ، بررسی اثر بلوغ) در نظر گرفته شده است که این مسئله از کار هنگ (2000) است که مدل نظری آن حاکی از عدم تقارن اطلاعات در تأثیرگذاری در رابطه است. بین نوسانات بازگشت و زمان به بلوغ. یک انگیزه ثانویه برای مطالعه ما کمک به ایجاد شکاف بین این دو جریان جداگانه و در عین حال مرتبط با هم است.

برای دستیابی به این هدف ، ما یک چارچوب تجربی را برای اندازه گیری اهمیت نسبی عدم تقارن اطلاعات در اثر بلوغ طراحی می کنیم. ساموئلسون (1965) استدلال می کند که هنگامی که یک قرارداد آینده به بلوغ خود نزدیک می شود ، نوسانات بازگشت آتی افزایش می یابد زیرا قیمت های آتی نسبت به اطلاعات مربوط به تغییرات در اصول دارایی زیربنایی حساس تر می شوند (یعنی اثر خاصیت ارتجاعی قیمت). با این حال ، شواهد تجربی برای اثر خاصیت ارتجاعی قیمت در انواع قراردادهای آتی و در دوره های زمانی مختلف متناقض است. در مقابل ، هونگ (2000) از نظر تئوری استدلال می کند که الگوی زمان به بلوغ آتی نوسانات بازگشت آینده نه تنها با اثر کشش قیمت شکل می گیرد بلکه با تأثیر دیگری ناشی از وجود عدم تقارن اطلاعات در بازار شکل می گیرد. او از این امر به عنوان اثر سوداگرانه یاد می کند. با استفاده از تجزیه و تحلیل میانجیگری (جود و کنی ، 1981 ؛ سوبل ، 1982 ؛ بارون و کنی ، 1986) ، ما همزمان هم برای اثر کشش قیمت و هم اثر سوداگرانه آزمایش می کنیم. ما اثر خاصیت ارتجاعی قیمت را به عنوان یک اثر مستقیم بین زمان به بلوغ و نوسانات بازگشت می دانیم و اثر سوداگرانه را به عنوان یک اثر غیرمستقیم ناشی از نقش واسطه گر عدم تقارن اطلاعات در زمان تا زمان و نوسانات بازگشت می دانیم. ارتباط.

تجزیه و تحلیل تجربی ما از داده های سطح معامله از 12 نوع مختلف قراردادهای آتی معامله شده در گروه مبادلات مبادله ای شیکاگو ، از جمله بورس کالاگو شیکاگو (CME) ، هیئت تجارت شیکاگو (CBOT) ، بورس کالا (COMEX) ، استفاده می کند. و بورس کالای نیویورک (NYMEX). این قراردادها نمایانگر نقدینگی ترین قراردادهای آتی معامله شده در ایالات متحده برای هر گروه کالا (یعنی کشاورزی ، فلزات و انرژی) هستند. نمونه ما دوره 2009 تا 2017 را پوشش می دهد. ما از ماداوان و همکاران استفاده می کنیم.(1997) مدل (از این پس MRR) برای برآورد مؤلفه عدم تقارن اطلاعات گسترش پیشنهاد به عنوان پروکسی اصلی ما برای سطح روزانه اطلاعات نامتقارن. نتایج پایه ما نشان می دهد که با نزدیک شدن قراردادهای آینده به بلوغ ، عدم تقارن اطلاعات به میزان قابل توجهی افزایش می یابد. ما می دانیم که برای هر دوره 10 روزه که یک قرارداد آتی به بلوغ خود نزدیک می شود ، سطح عدم تقارن اطلاعات آن به طور متوسط 5. 20 ٪ نسبت به میانگین عدم تقارن اطلاعات آن افزایش می یابد.

سپس تأثیر عدم تقارن اطلاعات را در نوسانات بازگشت آتی آزمایش می کنیم ، که ما با استفاده از نوسانات تحقق یافته روزانه اندازه گیری می کنیم (Andersen and Bollerslev ، 1998). نتایج نشان می دهد که عدم تقارن اطلاعات تأثیر مثبتی بر نوسانات بازده دارد. ما تأثیر عدم تقارن اطلاعات مداوم و مثبت را بر نوسانات بازده در هر 12 قرارداد آینده می یابیم. به طور متوسط ، افزایش انحراف یک استاندارد در عدم تقارن اطلاعات منجر به افزایش انحراف معیار نیمی از نوسانات بازده می شود. این یافته ها مفهوم هنگ را از یک اثر سوداگرانه که ناشی از اطلاعات نامتقارن متغیر است ، تأیید می کند. با این حال ، این اثر سوداگرانه تأثیر مثبت بر نوسانات بازده - هم از نظر تئوری در مدل تنظیم شده ما و هم به صورت تجربی در تجزیه و تحلیل آماری ما - به جای تأثیر منفی پیش بینی شده هنگ تأثیر می گذارد. تفاوت اصلی در این پیش بینی های سوداگرانه در این است که ما شواهد اخیر را در بر می گیریم که نشان می دهد پرچین های ناآگاه فعالیت های تجاری خود را با نزدیک شدن به بلوغ به بلوغ ادامه می دهند ، در حالی که الگوی نظری هونگ فرض می کند که پرچین های بی اطلاع ، تجارت را به عنوان قراردادها به بلوغ نزدیک می کنند. محاسبه ما از اثر سوداگرانه نشان می دهد که تأثیر مثبت آن بر نوسانات بازده برای 11 از 12 قرارداد آینده از نظر آماری معنی دار است ، در حالی که شواهد تأثیر قیمت و اقلیت پذیری فقط برای چهار مورد از 12 قرارداد آینده قابل توجه است. اثر سوداگرانه نیز از نظر اقتصادی قابل توجه است و باعث افزایش نوسانات روزانه به طور متوسط 5. 22 ٪ در هر دوره معاملات 10 روزه می شود.

برای آزمایش استحکام نتایج ما ، ابتدا به نگرانی های درون زا مربوط می کنیم که ممکن است بین اقدامات ما در مورد عدم تقارن اطلاعات و نوسانات بازگشت ایجاد شود. اول ، ما عدم تقارن اطلاعات را در زمینه نوسانات بازگشت با استفاده از عدم تقارن اطلاعات در نوسانات بازگشت و مقادیر عقب مانده آن به هم پیوسته ایم. سپس از باقیمانده های به دست آمده از این رگرسیون به عنوان یک پروکسی اصلاح شده برای عدم تقارن اطلاعات در آزمون های میانجیگری استفاده می کنیم. نتایج ما نشان می دهد که عدم تقارن اطلاعات (اندازه گیری شده توسط باقیمانده ها) با نزدیک شدن به بلوغ افزایش می یابد و عدم تقارن اطلاعات نیز نوسانات بازگشت را افزایش می دهد.

ما همچنین نشان می دهیم که نتایج پایه ما هنگام استفاده از اقدامات مختلف عدم تقارن و اطلاعات ، قوی است. به طور خاص ، نتایج مشابهی هنگام استفاده از اندازه گیری نوسانات Andersen و همکاران (2012) به دست می آید ، که نشان داده شده است که برای پرش قیمت و همچنین بازده بسیار کوچک (صفر) قوی است. نتایج ما همچنین هنگامی که از مقادیر متعامد Huang و Stoll's (1997) استفاده نامطلوب استفاده از پیشنهاد پیشنهادار به عنوان یک معیار جایگزین عدم تقارن اطلاعات استفاده می کنیم ، و هنگامی که اندازه گیری اطلاعات نامتقارن MRR متعامد را به عنوان بخشی از پیشنهاد تخمین می زنیم. به جای استفاده از مقادیر مطلق دلار ، گسترش دهید. سرانجام ، ما دوره بحران مالی جهانی (2007-2009) را تجزیه و تحلیل می کنیم که بازار سطح شوکهای زودگذر را افزایش داد. سازگار با انتظارات ، می فهمیم که الگوی زمان به استعفار عدم تقارن اطلاعات در چنین دوره زمانی بی ثبات تضعیف می شود. ما همچنین نشان می دهیم که در حالی که اثر خاصیت ارتجاعی قیمت در همه دو قرارداد ناچیز می شود ، اثر سوداگرانه در هشت از 12 قرارداد قابل توجه است.

مطالعه ما از سه روش مهم به ادبیات کمک می کند. اول ، به بهترین دانش ما ، ما اولین کسی هستیم که به صورت تجربی تأثیر می دهیم که عدم تقارن اطلاعات متغیر زمان در رابطه بین نوسانات بازگشت آینده و زمان به زمان به زمان انجام می شود. نتایج تجربی ما پیش بینی اصلی نظری هونگ (2000) را تأیید می کند که عدم تقارن اطلاعات متغیر زمان به طور قابل توجهی بر الگوی بلوغ و حجم بلوغ تأثیر می گذارد. علاوه بر حمایت از پیش بینی نظری هنگ (2000) مبنی بر افزایش عدم تقارن اطلاعات با قراردادهای آتی در نزدیکی بلوغ ، نتایج ما همچنین نشان می دهد که با نزدیک شدن به بلوغ ، قیمت های آتی نسبت به شوک های نویز حساس تر است.

دوم، ما به ادبیات بازار آتی با نشان دادن اینکه نقش میانجی عدم تقارن اطلاعاتی (یعنی از طریق اثر سفته بازی) باعث ایجاد یک رابطه مثبت و معنادار (یعنی شیب رو به بالا) بین نوسانات بازده آتی و رویکرد سررسید قرارداد می شود، کمک می کنیم. به طور خاص، با انگیزه شواهدی در مورد مالی شدن بازارهای کالا (هندرسون و همکاران، 2015؛ بساک و پاولوا، 2016؛ تانگ و ژیونگ، 2012)، مدل پایه هونگ (2000) را تنظیم می کنیم تا جریان های تجاری مستمر از هجرهای ناآگاه امکان پذیر شود. در حدود سررسید قراردادنتایج تجربی ما نشان می دهد که این اثر سوداگرانه مثبت - برخلاف یک اثر سوداگرانه منفی پیشنهاد شده توسط هونگ (2000) - حداقل به اندازه اثر کشش قیمت در ایجاد الگوهای زمان تا سررسید مهم است. این نتایج همچنین به توضیح اینکه چرا در یافته های مطالعات قبلی ناسازگاری وجود دارد کمک می کند (راتلج، 1976؛ میلوناس، 1986؛ اندرسون 1985؛ بسمبیندر و همکاران، 1996؛ و دونگ و کالف، 2008)، زیرا هیچ یک از این مطالعات به این موضوع اشاره نمی کنند. تأثیر میانجی عدم تقارن اطلاعات متغیر با زمان بر الگوی زمان تا سررسید نوسانات بازده.

سوم، ما به ادبیاتی کمک می کنیم که رابطه بین عدم تقارن اطلاعات و نوسانات بازده را بررسی می کند. ما شواهد مستمر و قوی ارائه می کنیم که سطوح بالاتر عدم تقارن اطلاعاتی نوسانات بازده آتی را افزایش می دهد و از پیش بینی های نظری Admati و Pfleiderer (1988)، Shalen (1993) و Wang (1993) پشتیبانی می کند.

ادامه این مقاله به شرح زیر سازماندهی شده است. در بخش 2، ما به طور خلاصه ادبیات مرتبط را مرور می کنیم و در مورد تعدیل خود با مدل رسمی هونگ (2000) بر اساس شواهد اخیر از مالی شدن بازارهای کالا بحث می کنیم (مدل کامل ما در ضمیمه ارائه شده است). در بخش 3، داده ها و روش های خود را شرح می دهیم و همچنین آمار توصیفی را ارائه می دهیم. در بخش 4، ما نتایج تجربی اصلی خود را ارائه می کنیم و در بخش 5، چندین آزمایش استحکام را گزارش می کنیم. در نهایت، بخش 6 شامل یک نتیجه گیری کوتاه است.

قطعات بخش

نقش واسطه ای عدم تقارن اطلاعاتی در رابطه بین نوسانات بازده آتی و زمان تا سررسید

تلاش برای پرداختن به لحاظ نظری شواهد تجربی مختلط اثر خاصیت ارتجاعی قیمت ساموئلسون شامل اندرسون و داناتین (1983) و بسمبیندر و همکاران است.(1996). اندرسون و دارتین (1983) "فرضیه متغیر حالت" نتایج مختلط را به فصلی نسبت می دهد ، در حالی که Bessembinder و همکاران (1996) "فرضیه کواریانس منفی" نشان می دهد که اثر خاصیت ارتجاعی قیمت در بازارهای آینده برای دارایی های واقعی بیشتر از دارایی های آینده است. برای دارایی های مالیشواهد تجربی برای اینها

جمع آوری داده ها

داده های ما شامل 12 نوع آتی کالایی است که در چهار مبادله گروه بورس کالای شیکاگو (CME) ، بزرگترین بازار آینده جهان معامله می شود. این 12 قرارداد آتی برای گروههای کالای مربوطه ، با بالاترین حجم معاملات ، مایع ترین و با بالاترین حجم معاملات هستند. این برای ما مهم است زیرا هدف ما گرفتن اطلاعات روزانه است. این امر نیاز به یک بازار آتی در روز مایع برای اطمینان از تعداد کافی از مشاهدات تجاری به صورت روزانه دارد.

الگوی زمان به واسطه اطلاعات نامتقارن متغیر زمان

ما ابتدا بررسی می کنیم که آیا عدم تقارن اطلاعات با نزدیک شدن به قراردادهای آینده به بلوغ افزایش می یابد. ما هر قرارداد آینده را به دو بخش تقسیم می کنیم بر اساس اینکه آیا تعداد روزها به بلوغ یک قرارداد بالاتر یا پایین تر از تعداد متوسط روزها به بلوغ است (یعنی قرارداد به دور از بلوغ یا نزدیک به بلوغ است) نتایج یک آزمون tدر جدول 2 نشان می دهد که به جز نقره و مس ، میانگین عدم تقارن اطلاعات برای قراردادهایی که نزدیک به آن هستند از نظر آماری بالاتر است

تست های استحکام

برای پرداختن به مشکل احتمالی همبستگی که از رابطه بین نوسانات بازگشت و عدم تقارن اطلاعات ناشی می شود ، ما اندازه گیری عدم تقارن اطلاعات خود را دوباره تشکیل می دهیم تا مستقل از نوسانات بازده باشد. ما این کار را با عدم تقارن اطلاعات به مقادیر معاصر و عقب مانده از نوسانات بازگشت انجام می دهیم. برای توضیح ، ما از باقیمانده های رگرسیون پروکسی خود برای عدم تقارن اطلاعات در مورد تاخیر معاصر و یک ، دو و سه روزه استفاده می کنیم

نتیجه

مطالعه ما نشان می دهد که تغییر در عدم تقارن اطلاعات به عنوان یک نیروی واسطه گر قابل توجه در توضیح رابطه بین زمان به بلوغ و نوسانات بازگشت آینده عمل می کند. با عزیمت از این فرض که اطلاعات در بین سرمایه گذاران متقارن است و در طول زندگی قرارداد استاتیک است ، ما می توانیم نشان دهیم که یک اثر سوداگرانه از نظر اقتصادی باعث ایجاد رابطه مثبت زمان به بلوغ و نوسانات بازده می شود. شناسایی ما از این اثر سوداگرانه کمک می کند